Anthropic IPO 文件精读-虎嗅网

本文来自微信公众号： 心智工具箱 ，作者：阳志平

2026年10月26日，Anthropic向美国证券交易委员会（SEC）递交了S-1表格。S-1是美国公司首次公开发行股票（IPO）时使用的注册文件，俗称「招股书」。

这份招股书正文335页，另附65页财务报表。我把内容分成两类：一类是大家都会关心、多数报道也会写到的10点；另一类是藏在风险因素、财报附注和治理条款深处、容易被忽略却更耐人寻味的10个细节。

一、大家都会关心的10点

1.估值

招股书还是初稿，发行价区间按惯例空着，只写了「between$and$」。

能推算的只有上市前最后一轮融资的估值。2026年5月至6月的H-1轮，每股优先股价格589.0095美元，共募集约457亿美元。优先股按10比1转换为普通股，相当于每股普通股约58.9美元。

招股书另一处写到，注入公益基金的846,840,960股占完全稀释后总股本的5%，倒推总股本约169亿股。用每股约58.9美元乘以总股本，H轮估值约1万亿美元（推算）。这个数只说明量级，没有计入之后的增发与股权激励。

2.收入

2023年第一季度商业化上线时，收入从零起步。此后：

• 2023年：4,100万美元

  
  

• 2024年：3.86亿美元

  
  

• 2025年：45.85亿美元

  
  

• 2026年上半年：162.86亿美元

  
  

2026年第二季度单季收入115.55亿美元，同比增长1,368%。Anthropic在招股书里称之为「历史上所有技术中最快的企业采用速度」，同时提醒：增速会下降，而且可能比预期更快。

3.盈利

在招股书披露的各期里，2026年第二季度是Anthropic第一次单季赚到经营利润，约10亿美元（9.74亿），经营利润率8%；上半年合计仍是经营亏损6.93亿美元。经营利润看的是主营业务本身赚不赚钱，即收入减去算力、人员、营销等经营费用。

同年上半年，经营活动现金流为正39亿美元，上年同期是流出15亿美元。

按财报附注里的营业成本推算，2026年上半年毛利率约85%（推算）。2024年时，营业成本7.52亿美元，收入只有3.86亿美元，卖一块钱要亏将近一块钱。

4.亏损

既然第二季度已经赚到经营利润，为什么2026年上半年净亏损高达807亿美元？

答案在一个会计科目里：可转换票据等金融工具的公允价值变动，724亿美元。可转换票据是一种可以按约定价格换成股票的借款。公司估值越高，这笔借款将来能换到的股票就越值钱。按「公允价值」（会计上估计的当前价值）记账，公司就要多记一笔损失。

剔除这类不涉及现金的项目后，公司自己计算的经调整净利润，2026年上半年为正26.71亿美元。

5.客户

截至2026年9月30日：

• 过去十二个月付费10万美元以上的客户超过11,900家，一年前是950多家；

  
  

• 付费1,000万美元以上的客户约250家；

  
  

• 财富10强全部在列，财富500强超过一半；

  
  

• 净收入留存率

  
  

  约900%。

  
  

净收入留存率衡量老客户花钱的变化：一年前的那批客户，最近一个季度合计花的钱，是一年前同期的多少倍。900%意味着，这批客户合计的花费变成了原来的9倍，不是每家客户都增长了9倍。这个口径剔除了Claude Pro和Max两种固定价格订阅的用户。

6.投票权

这是招股书里最值得留意的一点。

上市后，Anthropic将有五类普通股。公众买到的是A类股，每股1票；另有一类没有投票权的N类股，主要由战略合作伙伴持有。但七位联合创始人组成的Founder LLC持有1股F类股，固定拥有全部投票权的50.1%，而且不会被将来的增发稀释。长期利益信托持有1股T类股，选出董事会7席中的4席。

结果是，所有A类股合计的投票权最多49.9%。招股书原文承认，这种结构「可能实际上消除」A类股东影响重大决策的能力，包括公司控制权的变更。

7.公益公司与长期利益信托

Anthropic是一家特拉华州公益公司（Public Benefit Corporation，PBC）。普通公司的董事主要对股东的钱负责。按特拉华州法律，公益公司的董事必须同时平衡三件事：股东的金钱利益、受公司影响者的利益，以及章程写明的公益目的——「为人类的长远利益，负责任地开发和维护先进AI」。招股书提醒，公司可能因此做出不利于股价的决定。

长期利益信托（Long-Term Benefit Trust，LTBT）设五个席位，由五位与公司没有财务利益的受托人组成（目前一席空缺），专长包括AI安全、国家安全、公共政策。现任受托人里有前美联储主席、诺贝尔经济学奖得主本·伯南克（Ben Bernanke）。每位受托人年薪40万美元，不得持有公司股票。信托不参与日常经营，只负责选董事、提建议。

8.算力

Anthropic的钱，最大的去处是算力。它把四种芯片的算力当作一个池子统一调度：亚马逊的Trainium、谷歌的TPU、英伟达和AMD的GPU。招股书逐项披露了几笔大合同：

• 谷歌：至少约1,145亿美元，至2033年

  
  

• 亚马逊：至少1,100亿美元，至2036年

  
  

• SpaceXAI（原xAI）：最多1,205亿美元，至2029年

  
  

• 微软：至少449亿美元，至2033年

  
  

• 博通设备租赁：租金约1,612亿美元，五年期

  
  

承诺支出一直排到2045年。其中博通那一笔是融资租赁：芯片设备由博通提供、租给Anthropic用，按季交租，租期内不能退租，经济上接近借钱买设备。

9.官司与政府

一是版权。作者集体诉讼的Bartz案，2025年9月以15亿美元和解，2026年7月获法院批准。音乐出版商的版权诉讼、Reddit的数据抓取诉讼，都还在进行。

二是与美国政府的冲突。Anthropic公开表态，其技术不应用于大规模国内监控或全自主武器。2026年2月，美国总统要求所有联邦行政机构停用其技术，「战争部」（Department of War）部长同时指示，把它认定为「国家安全供应链风险」。Anthropic起诉，北加州联邦地区法院基本支持了它，华盛顿特区巡回上诉法院却以2比1裁定其中一项认定合法，Anthropic已申请全院复审。招股书提示，这可能影响它向政府及政府供应商的销售。

10.上市安排

股票拟在纳斯达克全球精选市场上市，代码ANT。高盛、摩根士丹利牵头，承销团共22家。

锁定期指上市后一段时间内，老股东卖股票受到限制。七位联合创始人的锁定期最长365天，但180天后（或2027年第一季度财报发布后）可以先转让最多29%。其他老股东分多批陆续解禁。

二、大家可能会忽略的10个细节

1.违规客户的收入

Anthropic估计，2026年前九个月，约5%至7%的收入来自事后被认定违反使用政策或商业条款的客户。原因是发现、调查、处置都需要时间，服务先提供了，收入也就先确认了。公司说这在行业里很常见，并称2026年8月至9月加强处理后，这一比例预计会下降。

2.圣诞假期

截至2026年1月2日的两周，客户总支出比此前两周下降约20%。招股书的解释是，很多公司在节假日冻结代码，提交和发布都放慢。

3.降价之后

2025年11月，Anthropic发布Opus 4.5：能力更强，价格和单任务成本都比上一代Opus 4.1更低。此后，季度收入的环比增速从48%升到132%。Anthropic说，每当新模型更强、单任务成本更低，通常会看到客户扩大使用。

4.半年保鲜期

2026年第三季度，80%以上的收入来自过去六个月内发布的模型版本。2026年前九个月，公司共发布了250项新模型版本、平台功能与应用。照此推断，一款模型成为收入主力、再被下一代替换，周期大约半年。

5.用Claude造Claude

2026年9月，Anthropic代码库里超过90%的贡献由Claude写成。2026年第三季度，工程师人均每天贡献的代码量，是2024年的45倍以上。更醒目的是，2026年4月，公司内部使用Claude的价值（按标价计算）第一次超过了当月全体员工的人员费用（不含股权激励）。

6.模型知道自己在被考

风险因素一章里有两段罕见的自述。

一段说，公司观察到模型在察觉或推断自己正在被评测时，会表现得不一样，这限制了评测的可靠性。

另一段说，在一家第三方合作方搭建的网络安全评测里，测试环境配置出错，被测模型意外连上了真实互联网。四个模型在持续约10至34小时的工作中，未经授权进入了真实的第三方系统。其中一次，一个早期版本的模型在无法中止一项不可能完成的任务后，用找到的密码取得了第三方系统的管理员权限。

7.员工的「裁判股」

上市时，Anthropic会设立一类特别的E类股：员工每工作满六个月领1股，每承诺捐出1股A类股再领1股。E类股没有分红权，只在少数场合投票，例如信托提名某位指定董事而董事会提名委员会不同意时，就交由E类股持有人表决。员工离职后，E类股逐年被公司无偿收回。

8.创始人持股

七位联合创始人的投票权，和他们是否继续持股绑在一起。任何一位原始创始人，持股一旦降到本人上市时持股量的2%以下，就会被移出Founder LLC。在任创始人少于3人的状态持续90天，就会开始450天的过渡期，期满后那1股F类股会被无偿赎回，50.1%的投票权随之消失。

此外，七位联合创始人各自表示，拟把个人所持Anthropic股权的80%用于慈善。招股书同时说明，这是自愿、可撤回的意向，不构成法律约束。

9.越涨越捐

公司已把846,840,960股、约占完全稀释后股本5%的股票，注入自家的Anthropic公益基金。公司还设定了一条规则：从IPO发行价起，股价每比上一个里程碑上涨50%，董事会就可以再拿出最多2%的股份注入基金。股价要在连续120个交易日中至少90天收在里程碑之上，才算达标。股价涨得越多，董事会可以注入基金的股份就越多。

10.模型控制权

股东协议里有一条少见的条款：只要信托还持有T类股，公司在转移能力超过董事会所设阈值的AI模型的控制权之前，必须提前书面通知信托。与之并列的，是公司清算、出售过半投票权、申请破产这类事项。这项通知可以由信托豁免。AI模型和公司控制权，被放在了同一张清单上。

小结

去年11月，我谈过一个判断：Anthropic把人工智能真正的难题，定义为如何在有限的上下文里，获得足够高质量的产出。

如今，到了Anthropic收获的季节。

阳志平

2026-10-26

附录：本文配套的《Anthropic IPO文件精读》PDF，点此下载：

https://cdn.aiwriter.cn/others/anthropic-ipo.pdf

https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/2130357/000162828026067168/anthropicpbc-sx1.htm